中公教育 公考业务稳坐第一,横向跨越再创辉煌

深度研究笔记 阅读:3756 2020-10-12 16:03:46

2019年3月,某券商首席分析师发出灵魂拷问:“一个搞公务员培训的中公教育也敢和新东方对标?”6个月后,该首席再次声嘶力竭地怒吼:“中公教育市值已经和新东方一样了,这合理吗?”现在才明白,这分析师太有远见了,当年那个估值确实不合理,今天中公教育已经有2个新东方市值了。

这虽然是个段子,但在笑过之余,也值得我们深思。巴菲特曾经说过,好公司还要有好价格。当前,中公教育市值已经突破2000亿大关,而19年营收才不足百亿,利润不足20亿,100的PE着实引发了市场的担忧。那么考培第一股---中公教育现在的估值到底合理不合理呢?公司的天花板到底在哪里,市值是否透支了未来三年的业绩,未来还有哪些增长空间呢?

要想判断中公当前的市值合不合理,归根结底在于向前看。中公的业务板块可以分为两块,一是传统的公考培训业务,二是公司近几年一直在扩展的包括考研、教师、英语、编程、消防、卫生等在内的多元化考培业务。因此,公司未来的业绩,主要取决于这两大方向业务是否具有增长的空间,公考培训市场是否已经触及天花板,跨赛道能否实现规模化、再造数个公考市场规模。

一、公考培训市场是否触及天花板?

很多投资人担忧,中公的主营业务公务员考试培训是否已经到达了天花板,这个可以很明确的说,没有!

公考主要分为国考和省考。国考统一由中央公务员主管部门负责组织,招录人数每年在 2 万左右,参考人数在百万级别,省考由各省级公务员主管部门负责组织,其招录规模在10 万人以上,参考人数在 400 万左右级别水平,也就是说每年公务员考试培训的受众规模维持在 500-600 万左右级别,是一个大致恒定的市场。

因此,从市场规模上来看,尤其是在机构改革编制减少的情况下,公务员岗位数增长潜力不大,公考受众人群很再难有较大的提升。但是,这是不是就代表公考培训增长潜力不大呢?其实未必。公考培训市场规模不仅仅取决于参考人数,还须要考虑参培率和客单价等因素。一方面,公考人数虽然大致稳定,但参加培训的人数并没有到达峰值,参培率有进一步提升的空间;另一方面,中公的下沉培训网点远超其他竞争对手,获客和教培供给优势较明显,市占率有望进一步提升;最后,协议面授班比例正在逐步攀升,客单价有望上涨,同时随着自建的培训基地陆续投入,成本下降,利润率有望提升。

(1)公考考录比逐年下降,竞争激励,参培意愿进一步提升。公考培训人数与招录人数的关联性并不直接,参培人数核心取决于就业压力与招录比例。公考招录比自 2000 年以来即维持较低水平,就业压力、竞争压力、剧场效应下参培率提升是大趋势。

公考参考人数预计随高校毕业生人数进入温和内生增长态势,这一趋势自 2010 年以来即已形成。但就业压力居高不下背景下,尚未看到参考人数大幅回调的持续迹象,当前市场参培率依然不到 20%,与同为刚性需求的 K12 培训的参培率 40-50%的水平相比,当前公考培训约 20%的参培率依然处于较低水平,依然具备提升空间,我们中性预计公考参培率有望达到 33%-50%。

(2)中公作为行业龙头,市占率将进一步提升。因为国考和省考这种全国统一或各省份统一的考试形式, 使得公考培训类企业能够在规范化和相对普适性较强的市场不断做大成为可能,同时,公务员考试培训的受众规模维持在 500-600 万左右级别,使得龙头企业能够实现规模化发展进而脱颖而出,并且在发展的过程中锤炼自身深度垂直化发展的能力。公考基层岗位占比高,客观上要求培训机构下沉。在整个赛道内,中公的下沉培训网点远超其他竞争对手,获客和教培供给优势较明显,中公在考培市场的市占率有望持续提高。

(3)面授班比例提高,客单价和利润齐飞。参加过公务员考试的小伙伴都知道,一般来说笔试成绩和面试成绩是各占一半的。一般来说,笔试的参培率其实不低,如果我们把买书、买点线上课程也算的话。但事实上,笔试的客单价却很低,试想一下,没啥希望的事(1%左右的希望),你会花很多钱吗?但是面试就不同了,进了面试的人,已经基本上被录取的机会很大了(20%-30%),那花钱可是很有必要的。这里我们普及下为什么面试培训那么重要!公务员面试多采取结构化形式,一般来说都是单个考生与考官组进行面对面问答交流,考生基 本处于“被包围”状态,需要考生拥有较好的心理素质和临场反映能力。但是面试的内容范畴、交流形式等相对稳定,不大可能出现“临时变动”,因此提前的培训学习、模拟等方法能够起到较好作用,场景式培训适合线下,而线上难以满足。

中公的课程分为协议班和普通班两种,所谓协议班,就是考生先缴培训费,待考试成绩公布后,如果考生未通过考试,根据协议给考生退部分费用。2017年开始,中公教育开始加大了"不过退费"协议班的推广力度,积极引导学员报考协议班,同年,协议班占面授课程比例从59.02%增长到73.75%,公司收入同比增加56%。

协议班客单价是多少呢,我可以告诉大家,人均绝对过万,我有个朋友8天的封闭式培训,花了2-3万,最后考上了中央部委。你觉得贵吗?一个铁饭碗,花几万块培训就能提升中奖几率,我想换谁谁都会接受,哪怕提价到10万,很多人依然会趋之若鹜,因为这个面试培训,自己在家是的确自学不来的,而且我不是给中公做广告,这个培训是真的很有效果。别问我为什么知道那么多,因为我就是那个朋友。。。

此外谈一谈中公推出的培训学习基地模式,从年报中可以看出,中公购买了自建了很多大厦,这个操作看似重,实则轻。学习基地模式的推进,不但更好的满足部分学员具有封闭式学习的个性化需求,也能节约大笔租金的支出,长远来看一定是节约了公司的成本的!面试班比例提升,价格具有弹性,成本在压缩,利润应该还能再飞一飞!

二、横向跨越能否再造一个公考规模?

中公教育董事长李永新曾公开表示,中公教育面临最严峻的问题就是公务员考试项目业绩占比接近总业绩的一半,如果出现政策变化,这一部分的营收就会出现很大问题。

那么中公是否具有横向扩张的能力呢?我们从两个领域来考虑。

(1)事业编、教师等其他公职考试。其实无论是中公还是华图,其2010 年 以来在教师招录与事业单位招录培训领域的成功探索与不断壮大,意味着公职招录类培训市场的横向跨越完全具有可能性。当前,国内教育和卫生医疗明显供不应求。2020年2月25日召开的国务院常务会议中提出要增加基层医疗、社会服务等岗位招募规模,预计对教师、医疗人才的需求仍会持续增加,而事业单位考试就是重要的选拔渠道,中公作为公职培训第一龙头将直接受益。而且从下图数据可以看出,教师、事业单位的招录人数2倍于公务员考试,在非公务员的公职类考试再造两个公考市场都是完全有可能的。

(2)考研、IT培训等赛道仍有扩张空间。中公在教师、事业编制考试培训的成功,更为深远的意义在于,其从公考这个统一、有序的市场成功跨越到教师招录以及事业单位这类分散的公职招录培训市场,且逐渐形成在公职招录培训领域再造一个公考的趋势,这表示公司具备在公考以外的公职类培训赛道取得成功的能力,而这也是我们对中公未来能够在考研、IT 培训等素质培训赛道能够优化供给、整合市场持较为积极乐观态度的重要原因所在。

中公在公考领域构建起垂直深耕一体化和快速响应能力,本身为公司的同心多元化打下了基础:深耕高校学生群体以及全国深度下沉和持续增长的近千个渠道网点,提供了多品类横向扩张的客户同源基础以及渠道推广、需求响应与供给触达的渠道同源基础。公司于 2014 年左右进军考研培训、金融财会与 IT 培训领域。2018 年公司考研培训的市场份额预计已达 5 亿元左右水平,预计今年能够突破 10 亿元量级规模。公司 IT 培训预计快速突破数亿元级规模在即,进一步整合 IT 培训市场。中期看,中公在考研赛道 300 亿元和 IT 培训赛道 600 亿元的市场规模下,依然有数倍的提升空间,看好公司整合资源、优化供给,助推赛道扩容。

三、盈利预测

分析完公司还具有增长潜力,那到底能增长多少呢?这是公司19年年报给出的数据,可见中公的增长还是比较迅猛的。但是未来的预测实在是太难了,只能推测个大致。先来看看几家大券商大投行是怎么预测的吧!

高盛指出,凭借强大的品牌认知度、研发、产品设计带来的考试通过率提升以及庞大深入的销售网络,中公教育有望在2025年实现40%以上的市场份额,招考培训序列收入有望从2019年的75亿元增至2025年的250亿元,年均复合增速达22%。

西部证券投资建议:我们预计公司20-22年营业收入分别为129.44/168.76/208.97 亿元,同比增速为41.1%/30.4%/23.8%,归属于母公司股东的净利润分别 为25.05/34.38/45.65亿元,同比增速分别为38.8%/37.2%/32.8%,EPS 分别为0.41/0.56/0.74元。维持“买入”评级。 风险提示:政策风险、参培人数不及预期、公职招录人数下降等

平安证券盈利预测:我们维持盈利预测不变,2020-2022 年营收分别为 138.33 亿 元、190.10 亿元、254.95 亿元,净利润分别为 25.76 亿元、35.88 亿元、 48.50 亿元,EPS 分别为 0.42 元、0.58 元、0.79 元,对应目前股价的 PE 分别为 75 倍、54 倍、40 倍,维持“推荐”评级。

由此可见,即使公司三年内营收翻倍,公司的PE还是比较高的,可见公司当前的市值和股价不算便宜。当然,回到十多年前,你很难想象到今天的公考培训所形成的市场规模,回到三年前,你或许也很难预计到今天的中公,未来三年,未来十年,保持初心的中公能否继续刷新市场预期,我们愿拭目以待,并持续关注公司再创成长的历程

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